创业之初你不可不知的融资知识-第40章

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652谈判要点
创始人要明白一个事实，随着时间的推移，你对公司的贡献会相对越来越少，但是你每月兑现的股份数量却相对比较大。创始人通常在公司早期对公司的贡献最大，但是股份兑现在三四年内都是平均的。一旦你对公司的贡献相对减小，公司的任何人都有让你离开的动机，同时取消你尚未兑现股份。所以，一旦VC发觉你在公司存在的价值与你尚未兑现的股份不匹配的时候，你就麻烦了。比如，VC在第2年发现你对于公司而言，没有太多价值了，而你还有超过50％的股份尚未兑现，那VC最理性的做法就是：开除你，回购你的股份。所以，创始人要对此有所准备。
第一，通常，公司回购未兑现的股份会被注销，这样的反向稀释会让创始人、员工和VC按比例受益。创始人可以要求公司不注销回购的股份，而将这些股份在创始人和员工之间按持股比例分配。这样要求的原因是离开公司的创始人所持有的尚未兑现股份是VC投资之前创造的，应该分配给创造这些价值的创始人和员工，而不是VC。当然，也可以将回购的股份放入期权池作为下一位继任者的期权。
第二，争取最短的兑现期。考虑到创始人已经在公司工作了1年或更长时间，这些工作时间可以要求投资人给予适当的补偿。比如，创始人可以要求在投资交割时，就获得其1年的兑现股份（25％），在未来3年兑现剩余股份。如图67所示。　电子书　分享网站
Term　Sheet（24）
图67股份兑现期示意图
第三，创始人要争取在特定事件下有加速兑现的权利。比如，公司达到某个经营里程碑指标时，自己获得额外的股份兑现；或你被董事会解职时，自己获得额外的股份兑现。额外兑现的股份数量通常是原定1年的兑现量，有时甚至是全部尚未兑现的股份。比如，在经过两年，由于公司达到业绩目标，按事先的约定，你有权获得1年额外的股份兑现，则股份兑现如图68所示。
第四，如果公司在被投资之后，股份兑现期还没有结束就IPO了，那创始人自然拿到全部股份，这样也是VC所期望的。但是在目前的市场环境下，典型的早期公司需要5～7年才可能实现IPO退出，大部分的退出方式还是被并购。通常来说，创始人在面临公司被并购时，会要求加速兑现股份。处理方式有两种：一是“单激发（Single　trigger）”，即在并购发生时自动加速兑现；二是“双激发（Double　trigger）”，即加速兑现需要满足两个条件（比如，公司被并购及创始人在新公司不再任职）。
图68股份加速兑现期示意图
目前比较常见的加速兑现是“单激发”额外兑现25％～50％的股份，“双激发”额外兑现50％～100％的股份。加速兑现不缩短兑现期，而只增加兑现股份的数量，减少未兑现股份的数量。相对而言，“双激发”应用得更普遍一些，而“双激发”中的另外一个激发因素（如创始人在新公司不再任职）也是可以通过谈判定义的。比如被无理由开除或者创始人因合适理由离职。恰当的开除理由包括故意过失、重大过失、欺诈行为、违反和约等；合适的离职理由包括职位变更、薪酬降低、住址变远等。
具体的条款如下：
In　the　event　of　a　merger；　consolidation；　sale　of　assets　or　other　change　of　control　of　the　pany　and　should　an　Employee　be　terminated　without　cause　within　one　year　after　such　event；　such　person　shall　be　entitled　to　＇one　year＇　of　additional　vestingOther　than　the　foregoing；　there　shall　be　no　accelerated　vesting　in　any　event
在发生被收购、合并、资产出售或其他改变公司控制权事件时，并且员工在此事件后1年内被无故解雇，被解雇员工将有权获得1年额外的股份加兑现。除此之外，任何情况下没有加速兑现。
创始人当然希望在企业并购交易时加速拿到全部股份，因为对方可能是长期的竞争对手，在新公司再工作几年来兑现所有股份可不是件愉快的事情。而VC则不希望加速兑现影响交易的进行，因为并购方通常也希望对创始人、团队、员工保持某些持续的激励，因此他们有时候不愿意让所有股份兑现，或者他们重新设置新的股份兑现计划作为交易的一部分。
653股份兑现的应用实例
公司发行5　000　000股，创始人甲、乙两人各持有2　000　000股，VC持有1　000　000股，股权比例分别为40％，40％，20％。其中，两位创始人股份的20％（即400　000股）在公司设立时就兑现，并且公司以后不能回购。剩下80％（即1　600　000股），分四年按月兑现（每年20％，400　000股）。
在VC投资后的第一年期间，尽管甲、乙两位创始人已兑现的股份只有400　000股，但仍然拥有全部股份（公司的40％的股份比例和2　000　000股）的投票权。
Term　Sheet（25）
如果甲在一年后离开的话，他会拿到1年兑现的20％，即400　000股，加上创始时拿到的400　000股，共800　000。甲剩下未兑现的1　200　000被公司以象征性价格回购注销。公司总股份量变为3　800　000。甲占有800　000/3　800　000＝21％；乙占有2　000　000/3　800　000＝53％。VC占有1　000　000/3　800　000＝26％。
如果没有兑现条款约束的话，甲离开时会与乙及VC有很大的争执。甲会要求拿到自己全部的2　000　000股，而乙和VC当然会反对，他们当然不愿意为甲打工。
如果一年以后，乙的贡献或重要性比甲多，而最初甲、乙的股份分配是相同的。公司可以召开董事会，VC、甲、乙一起商量，把甲、乙双方还没有兑现的股份重新分配。甲、乙都会比较容易接受，因为已经兑现的股份不变。而且如果一方不接受的话，即使他离开公司，也会有一个明确公平的已经兑现的股份。
654总结
尽管股份兑现条款常常是创始人和VC谈判的热门话题，但这个条款其实对于双方都是有某种程度的好处。它是一个很公平的方法，因为创业是一个艰苦的长期过程，没有一个团队是永远在一起的，创始人应当将兑现条款看作是一个整体协调工具：对VC、共同创始人、早期员工以及后续员工。
66股份回购（Redemption）
风险投资最终一定要实现对投资项目的退出，并尽力获得理想的资本套现，以便能给风险投资基金的投资人要求的回报。通常而言，风险投资的退出渠道一般有五种：（1）首次公开发行（IPO）；（2）公司被并购（acquisition）；（3）股份出售（trade　sale）；（4）股份回购（redemption）；（5）公司清算（liquidation）。
IPO当然是皆大欢喜的情况，VC可以在公开市场出售股份实现资本套现退出。公司并购、股份出售及公司清算都应该算作是变现事件（liquidation　event），在这些情况下，VC通过清算优先权（liquidation　preference）条款来约定退出回报的方式。除此之外，如果公司发展的波澜不惊，没有发生变现事件，那VC如何实现退出，这就需要股份回购条款了。
661什么是股份回购权
股份回购权（Redemption　Right）就是VC在特定的条件下，可以要求公司购买他们持有的股票。根据调查，从2005年至2007年的VC投资案例中，超过1/3的案例包含股份回购条款。
通常，VC给出的股份回购权条款如下：
Redemption：At　the　election　of　the　holders　of　at　least　majority　of　the　Series　A　Preferred；　the　pany　shall　redeem　the　outstanding　Series　A　Preferred　in　three　annual　installments　beginning　on　the　＇fifth＇　anniversary　of　the　ClosingSuch　redemptions　shall　be　at　a　purchase　price　equal　to　the　Original　Purchase　Price　plus　declared　and　unpaid　dividends
回购：如果大多数A类优先股股东同意，公司应该从第5年开始，分3年回购已发行在外的A类优先股，回购价格等于原始购买价格加上已宣布但尚未支付的红利。
尽管股份回购权是VC投资协议中很重要的一个条款，但在实际操作中，股份回购权几乎从来不会、也没有被执行。但股份回购权是有其存在的道理，并且对VC是有很大帮助的。
首先，VC会担心被投资的公司发展到“活死人（Walking　Dead）”状态，就是能够产生一定的收入，维持公司运营，但是却无法成长到让其他公司有收购的兴趣，或是达到上市标准。这种情况下，投资人通过股份回购权，将会获得一条有保障的退出渠道。但是，通常而言，如果公司既达不到上市的标准，又没有被并购的吸引力，公司也不会留存足够的现金来回购VC的股份。
Term　Sheet（26）
第二，风险投资基金有生命周期，通常的基金运作周期是10年左右。而他们大部分的投资是在前4年进行，所以，VC通常要求在投资后5～7年左右变现，这样他们的投资项目才能在基金生命周期内回收资金，对基金经理来说，要求股份回购权才能保障基金在清盘时有变现渠道。
第三；通过这个条款，让被投资企业的经营者有更多的责任和压力，并且会让他们考虑如何善用投资和经营企业。
除了上述的股份回购权条款之外，目前还有一种比较苛刻的回购权形式——经营不善回购（Adverse　Change　Redemption），具体如下：
Adverse　Change　Redemption：Should　the　pany　experience　a　material　adverse　change　to　its　prospects；　business　or　financial　position；　the　holders　of　at　least　majority　of　the　Series　A　Preferred　shall　h*e　the　option　to　mit　the　pany　to　immediately　redeem　the　outstanding　Series　A　PreferredSuch　redemption　shall　be　at　a　purchase　price　equal　to　the　Original　Purchase　Price　plus　declared　and　unpaid　dividends
经营不善回购：如果公司的前景、业务或财务状况发生重大不利变化，经过多数A类优先股股东同意时，投资人有权要求公司立刻回购已发行在外的A类优先股。购买价格等于原始购买价格加上已宣布但尚未支付的红利。
这个条款非常模糊，对公司非常有惩罚性，并且给予投资人基于主观判断的控制权，理性的投资人不会要求这样的回购权条款，理性的企业家更不应该接受这样的条款。
662股份回购条款的谈判
企业家与VC进行谈判时，最好的结果当然是取消股份回购条款了。但通常情况下，VC是会要求股份回购权的，谈判内容主要有以下几点：
第一；VC行使权利的时间。大部分的回购权要求至少在A轮融资5年之后才允许行使。这是因为VC要给予公司需要足够的时间发展以达到目标，VC基金也需要在基金生命周期结束前变现其投资的股份。所以，企业家在跟VC谈判之前，就要了解其基金的成立时间及到期时间。如果10年期的基金，第6年的时候投资，就不可能要求融资后5年行使回购权；如果是新成立的基金，则可以要求更长的期限。
第二；回购及支付方式。通常由于企业的支付能力有限，VC会接受分期回购的方式。当然期限越长对企业的压力越小，一般来说3年或4年是比较合适的。回购权可以允许部分投资人选择不要求公司回购或者要求所有股份都必须被回购。另外，不同阶段的投资人，其股份的回购次序不应有先后之分。
第三；回购价格。回购价格通常是初始购买价格加上未支付的股利，如果VC比较强势，可能会要求一定的投资回报率，比如10％的年回报率，或者是初始购买价格的两倍。
第四；回购权激发方式。回购权通常由多数（＞50％）或大多数（＞2/3）投资人投票同意时才实施，当然也可以约定在某个时间点自动生效。当然需要越多的投资人同意才能要求在公司回购股份时对创始人更有利。
663VC对回购权的控制
VC和创始人往往通过两种方式控制公司：一是董事会席位和投票权；二是协议赋予的权利。虽然董事会控制权和多数投票权是控制退出的最有效的方式，但VC在第一轮投资时，通常不会拥有多数投票权和董事会席位，那么不能通过这种方式来行使退出决策权时，VC就只能借助于股份回购权等合同约定控制权（contractual　rights）了。
Term　Sheet（27）
但是如果在VC要求公司回购其股份时，公司没有足够的支付资金，回购权对VC而言就不是一个可行的变现手段。这种情况下，VC可能会强迫管理团队对待他们的退出要求，并可能导致创始人被迫出售公司。另外，在公司无法支付时，VC也可能会要求获得额外的董事会席位，导致VC获得董事会控制权，从而调整公司运营方向或直接出售公司。
664主动回购
通常认为股份回购条款是对风险投资方有利，对创始人不利的条款，在某些银行和会计师看来，这种拥有回购权的优先股（Redeemable　Preferred　Share；RPS）投资更类似于一种企业负债，而不是投资；而且，在企业缺乏资金而使得回购权难以行使的情况下，企业后续的融资将变得很困难，新的投资者必然会将以前投资方的股份回购权作为一项重要的谈判内容进行考虑。
当然，创始人首先是尽量不接受这个条款，如果必须接受，也应采取上述的谈判方法，来降低回购对公司的影响。另外，前面讲到的都是在企业发展无法达到预期，由VC预设时间，自动或强制要求企业回购其股份的模式，此时企业处于被动状态。相对应的，如果创始人对企业经营有良好预期的话，也可以约定在适当时候企业（创始人）有权强制回购投资方的股权。这种要求主动回购VC股份的模式，本人只在很多商业计划书里面看到，在实际的投资条款里从没见过。
另外，创始人也可以约定在某种特定的情况下，企业（创始人）有权回购投资人的股份。比如，投资人又投资了企业的竞争对手、投资人被竞争对手收购等。前段时间Micros

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